Den korte oppsummeringa: Den økonomiske veksten er moderat, men bedriftene signaliserer optimisme, med teikn til litt betring i bygg og anlegg og handelsnæringa, samanlikna med kva med såg ved inngongen til året. Talet på konkursar ligg på eit normalt nivå, og tapa i dei store norske bankane er låge. Siste stresstest viser at dei framleis er svært motstandsdyktige for nedturar.

Når det gjeld volumvekst ser me teikn til noko høgare kredittvekst i hushaldningane, medan bedriftene har lågare appetitt på gjeld. Frykta er at konkurransen skal hardne til og skvise marginane. Men: marginutviklinga er om lag som venta, og kanskje litt betre. Utsette rentekutt er óg godt nytt for banknæringa i Norge. Og kanskje skal ikkje rentene så langt ned, hvertfall ikkje om me ser på prisen på pengar dei siste tusen åra.

Ned i grauten. I dag skal me sjå litt nærare på dei underliggande økonomiske forholda som påverkar norske bankar, og korleis desse har utvikla seg hittil i 2024. Me investerer mykje i banksektoren, gjennom fonda Borea Rente (boligkreditt og seniorlån), Borea Obligasjon (fondsobligasjonar) og Borea Utbytte (aksjar og eigenkapitalbevis). Førre veke starta resultatrapporteringa for andre kvartal, med DNB, Sparebanken Øst og Storebrand Bank i ilden før «fellesferien».

Bakteppet er ei verd som framleis fokuserar på inflasjon og rentebanar. Marknaden har i løpet av 2024 gått frå å vente mange rentekutt, til å vente færre. Enkelte sentralbankar, mellom anna ECB og den svenske Riksbanken, har byrja å kutte rentene, medan andre held att. Mest fokus fell som alltid på Federal Reserve, som nærmar seg første rentekutt med retoriske museskritt. Og der økonomiane har klart rentehevingane godt, er det heller ikkje slik at dei er upåverka. Blant vestlege økonomiar er det USA som ligg an til å levere god vekst i 2024, medan veksten i andre vestlege økonomiar er moderat.

Dei såkalla PMIane (indeks basert på spørjeundersøking av innkjøpssjefar, der verdi over 50 indikerer økonomisk vekst) indikerar laber vekst, óg for USA, og arbeidsløysa har så vidt starta å tikke oppover. Den siste tida har den såkalla Sahm Rule fått auka merksemd. Denne regelsen er eit resesjonsvarsel som vert utløyst når tre-månaders-snittet av arbeidsløyse passerar 0,5 prosentpoeng over den nylege botnen. Den vart nesten utløyst ved førre arbeidsløyse-tal frå USA, og har historisk vist seg å vere ein påliteleg resesjonsindikator. Eit motargument kan vere at løysa aukar meir av at arbeidsstyrka no veks, framfor at folk mistar jobbane sine.

Men samstundes med at rentene virkar innstrammande i det store biletet, går det rette vegen med inflasjonen. Den siste veka har både Norge, Sverige, Kina og USA rapportert lågare inflasjon enn det økonomane hadde venta.

Utviklinga til bankane heng sjølvsagt saman med den generelle økonomiske utviklinga i Noreg. Marginane bankane tek heng saman med rentenivået. Volumveksten av bankprodukta (innskot og gjeld) heng saman med appetitten for å ta risiko og investere, og dermed låne pengar. Og ikkje minst heng lånetapa saman med om bedrifter og hushaldningar opplever gode eller dårlegare tider, og klarer å betjene låna sine. Generelt har bankane opplevd litt betre utvikling i år enn me gjerne hadde venta ved inngongen til året.

Der den økonomiske veksten har vore så som så det siste året, ser me at bedriftene melder om litt meir optimisme no enn tidlegare i år. Næringslivet har dei siste åra vore todelt: handelsnæringa og bygg og anlegg har opplevd svakare tider, medan oljenæringa har opplevd vekst, påverka av gode oljeprisar og skattepakken frå pandemien. I dei siste spørrerundane i Norges Bank sitt regionale nettverk ser me ein endring. No er det meir optimisme å spore i varehandelen og byggenæringa, medan oljeleverandørane har moderert seg litt.

Når det gjeld bedrifter som slit, har me sett ei viss auke i konkursar dei siste par åra, men ikkje dramatiske tal samanlikna med før-pandeminivå. Førebels ser det ut som ei normalisering til nivåa som me såg før pandemien.

Norske hushaldningar har høg gjeld samanlikna med inntekt, delvis som følgje av at ein stor andel av befolkninga eig eigen bustad. Under halvparten av tyskarane eig sin eigen bolig, medan det norske talet er om lag 80%. Som følgje av dei auka rentene brukar nordmenn no ei like stor andel av si disponible inntekt til å betjene lån som me gjorde i 1992. Den gong hadde me halvparten så mykje gjeld, samanlikna med inntekt. Ein av grunnane til at hushaldningane har tola renteauken greitt, er det faktum at me i Noreg har annuitetslån, der avdragsprofilen dempar effekten av høgare renter.

Ein annan grunn er at me i utgongspunktet hadde godt med pengar på bok etter pandemien. Som vist i grafen under, frå DNB Innsikt, har norske hushaldningar no brukt opp ein god del av dette spareoverskotet, men sparinga ser ut til å ha stabilisert seg. Det kan tyde på at hushaldningane har redusert, eller held på med å redusere, ekstraforbruk. Riktignok er forbruksgjelda på veg opp, men som Norges Bank skreiv om i mai: 85% av nordmenn med betalingsanmerkningar tilhører gruppa som ikkje eig eigen bustad, og det er difor ikkje boliglåna som tynger desse.

Kjelde: DNB Innsikt

Innstramande renter til tross: tapa i bankane har vore låge. Riktignok ser me ei spredning mellom dei større og mindre bankane. Mindre bankar er sårbare for tap i større engasjement, som lett utgjer ein større andel av totale utlån. Resultata me har fått hittil i juli indikerer fortsatt låge tap: DNB meldte om tap på 560m kroner i Q2, av eit resultat før tap på 14 milliardar. På annualisert basis utgjer dette 0,11 prosentpoeng av banken sine utlån. Sparebanken Øst meldte om 2,2m i tap, av eit resultat før tap på 176m. Dette utgjer 0,02 prosentpoeng av utlån. Varsellampene blinkar heller ikkje raudt: Sparebanken Øst meldte om enda eit kvartal med stabil til fallande andel lån med avdragsfrihet. Andre bankar har meldt tilsvarande i tidlegare kvartal. Meir kjøt på beinet får me når dei fleste sparebankane kjem med andrekvartalsresultata sine i august.

Økonomien går med andre ord greitt, samstundes som lånetapa held seg relativt låge. Det er betryggande med tanke på nedsida for både obligasjonseigarar og aksjonærar i norske bankar. Sjølv om me skulle oppleve vanskelege tider, viser stresstester at norske bankar er motstandsdyktige. I juni kom Finanstilsynet med sin nyaste stresstest av sektoren. Her legg ein til grunn eit nedside-scenario der arbeidsløysa stig frå 3,6% til 6,0%, utlånsrenta stig til over 9% og prisane på bustadar og næringseigedom fell med hhv. 27% og 37% (38% og 51%, justert for inflasjon). I denne tenkte situasjonen reknar Finanstilsynet seg fram til at dei 17 største bankane i snitt vil oppleve at kjernekapitaldekninga vil falle frå 18,0% til 14,4%. Om eit slikt tenkt scenario slo til, ville det sjølvsagt slå midlertidig negativt ut på kursane til bankane sine verdipapir (og på børsen totalt sett). Men sjølv i eit slikt scenario gir ikkje stresstesten så dårlege resultat at det impliserer varig verditap på investeringar i fondsobligasjonar / hybridkapital (den lågast prioriterte kapitalklassen etter eigenkapitalen, og produktet Borea Obligasjon investerer i).

Frå eit aksjonærperspektiv har det derimot vore litt bekymring knytta til gjeldsveksten og prisinga av lån og innskot. Lønnsemda til ei bedrift blir trass alt avgjort av voluma ein sel og kva pris ein sel desse til.

Volumveksten har vore ein av faktorane som har tynga kursen til DNB spesielt. Som den største, landsdekkande banken, kan ikkje utlånsveksta avvike for mykje frå lands-gjennomsnittet. Og på landsbasis har kredittveksten vore fallande. Unntaket er kommunesektoren, der svært mange kommunar no går med underskot, og dimed brukar meir lån for å finansiere investeringar (men dette skjer i hovudsak gjennom Kommunalbanken og obligasjonsmarknaden, og har mindre effekt på utlånsveksten til norske bankar).

Til samanlikning er det lettare for sparebankane å vekse i ein slik marknad, då dei er mindre fiskar i ein relativt større dam. Dersom DNB hadde gått skikkeleg hardt til verks i konkurransen, ville sikkert norske lånekundar fått billegare lån, men lønnsemda til sektoren hadde falt markant. Det er kanskje difor DNB har hatt nullvekst det siste året, og heller aksepterer at marknadsandelen tikkar nedover. DNB har óg ein "ventil" gjennom at dei kan auke volumveksten utanfor landegrensene, då mot internasjonale bedrifter.

Kredittindikatoren er for øvrig eit veksttal på årsbasis, som ikkje gir for mykje detaljar i seg sjølv. Dersom me bryt det ned og ser på underliggande månadleg vekst, ser me kanskje eit teikn til eit trendskifte for hushaldningane hittil i år (graf under). Kredittveksten i bedriftsmarknaden er svakare, men sparebankane har mesteparten av eksponeringa si mot boliglån. Veksten i bedriftsmarknaden pleier óg å svinge meir, som vist i kredittvekst-grafen over.

Kort oppsummert: der kredittveksten har vore fallande, er det no teikn på utflating, og kanskje litt vekst att. Ikkje så rart, all den tid lønnsveksta er spådd å passere 5% i 2024, som i 2023.

Marginutviklinga har óg vist teikn til å kanskje bli litt betre enn venta. Marginene som er vist under, er forskjellen mellom rentene og pengemarknadsrenta NIBOR. Altså kor mykje påslag over den risikofrie renta bankane legg på (utlånsmargin) og kor mykje billegare dei kan finansiere seg med innskot kontra den risikofrie marknadsrenta (innskotsmargin). I takt med generelt høgare rentenivå auka innskotsmarginane i 2021-2022, ettersom bankane heva utlånsrenter, men heldt att på innskot. Det siste året har marknadsrentene stabilisert seg, og ettersom bankane er ferdige med sine renteendringar, har me óg fått meir stabile marginar. I lys av konkurranse bør me forvente noko lågare marginar, ettersom bankane gir betre innskotsrenter og litt lågare utlånsrenter til kundar som forhandlar. Likevel: denne effekten har vore begrensa, og var i mai (siste rapporterte tal) stabil. Om det er eit teikn på konkurransesituasjonen framover, er det kanskje litt på den positive sida for lønnsemda til bankane.

Som grafen over indikerer, er totalmarginane (vekta utlåns- og innskotsmarginar) avhengig av rentenivå. Då me hadde nullrenter i pandemiåra var marknadsrenta nær null, og dette begrensa storleiken på innskotsmarginane. Dagens rentenivå gir betre rom for å hente ut god inntening.

Det andre positive aspektet for banknæringa her er rentebiletet. Riktignok har inflasjonen overraska på nedsida nyleg, og dette talar for at det kan bli rom for rentekutt snarare enn venta. Men for året totalt sett har rentene gått meir i retning "høgare renter lenger". Ved inngongen av året prisa marknaden inn heile fem rentekutt frå Norges Bank i løpet av 2024. Etter å ha signalisert rentekutt i september, har sentralbanken no reversert, og den siste rentebanen dei publiserte indikerer null kutt i år (graf over). Me kan sjølvsagt diskutere kor mykje ein skal stole på rentebanar som historisk sett har bomma mykje. Poenget er: marginene heng saman med rentenivået, og høge renter lenger er bra for innteninga til bankane.

Eg avsluttar dagens langtekst med ein graf som visar 800 år med realrenter, altså nominelle renter minus inflasjon. Kanskje me ikkje skal lese altfor mykje ut av korleis ein har prisa pengar i ein gitt periode, men i snitt har altså realrenta vore i underkant av 4%. Med 2% inflasjon blir det nominelle renter på 6% i perioden. I det lange biletet er det nyare tid, med svært støttande sentralbankpolitikk, som er avviket. Kanskje renta ikkje skal så altfor langt ned frå noverande nivå likevel...?

Med venleg helsing, og ynskje om ein fortsatt fin sumar
Magnus Vie Sundal, CFA
Porteføljeforvalter, Borea Asset Management