(15 minutt lesetid)

Den korte oppsummeringa. Førre veka kom det regjeringsoppnemde Sparebankutvalet med sin rapport. For å tilfredsstille EBA i Paris, anbefalar utvalet ein ny kapitalstruktur ("eierandelsmodellen") for norske sparebankar. Den nye modellen er mindre kompleks, og fjernar "støtputa" investorane har hatt i form av at samfunnskapitalen / grunnfondet tek tap før mesteparten av eigarandelskapitalen.  På den andre sida vil forslaget medføre at samfunnskapitalen vil bli meir utvatna ved kriseemisjonar til låge prisar.  Forslaget reduserer delvis skiljet mellom sparebankar og aksjesparebankar, men gjer ingenting med investor-representasjonen i generalforsamlinga. Her beheld samfunnskapitalen majoritetsstemma. Det kan fortsatt utgjere eit "oppkjøpsvern" og bremse fusjonsprosessar.

Utvalet foreslår óg å fjerne høvet til å betale kundeutbytte. Dei peikar mellom anna på at dette kan skape forventningar frå kundane, gå på bekostning av andre gåver, og sende kapital ut av banken sitt heimeområde.

Frå investorperspektivet er fjerning av kundeutbyttet litt negativt.  Riktignok er det berre nokre få bankar som har dette i dag. Når det gjeld støtputene og kapitalstrukturen, er det eit meir blanda bilete.

Ein lang, men god, rapport

Førre veke kom det forslag om forenklingar i sparebankane sin kapitalstruktur, samt anbefaling om å avskaffe kundeutbyttet. La meg understreke med éin gong: kundeutbytte er ikkje det same som utbytte. Bankane kan, i henhold til anbefalingane, framleis betale utbytte. Meir om dette straks.

Anbefalingane har ikkje gitt voldsomme utslag i marknaden, men me ser ein tendens til at bankane med kundeutbytte har hatt ei litt svakare børsutvikling den siste veka, enn dei utan. Dette er i tråd med at eit bortfall av dette kan utgjere 3-5 % av resultatet før skatt.

Figur: Avkastning, 15. november til 26. november 2024 (perioden etter publisering av NOU 2024:22), %
Kjelder: Bloomberg, Borea Asset Management

Forslaga kom frå det regjeringsoppnevnte Sparebankutvalet, som det siste året har jobba med å utgreie dette. Resultatet er oppsummert i rapporten «Norske Sparebanker – tradisjon og tilpasning» (NOU 2024:22). Rapporten er på 271 sider, og du finn den her. 271 sider om sparebanker er unekteleg noko for dei spesielt interesserte, men rapporten er eit grundig stykke arbeid som på ein forståeleg måte gir god innsikt i bransjen. For dei som ikkje har så god tid, vil eg oppsummere nokre av hovudpoenga og konsekvensane her. Eg deltok nyleg óg på eit webinar om dette, i regi av Wikborg Rein. Webinaret kan sjåast nederst på denne sida.

(Og i 2024 er det sjølvsagt mogleg å høyre ein 271-siders NOU oppsummert i ein to-og-eit-halvt-minutt lang AI-generert song, som du kan lytte til her)

Men først: kvifor kjem denne rapporten no? Litt kontekst: Myndigheitene stiller krav til kor mykje eigenkapital bankane skal ha. Bankane skal vere trygge og motstandsdyktige mot tap. Regelverket som gjeld her, er meir eller mindre importert frå EU gjennom EØS-avtalen, med nokre tilpasningar. Den europeiske bankregulatoren EBA i Paris føljer opp regeverket og skal godkjenne verdipapir som skal telje som eigenkapital. Sommaren 2022 sende EBA eit brev til Finanstilsynet. Her peika EBA på at dei oppfatta kapitalstrukturen i sparebankane som «kompleks», samt at forskjellege typar eigenkapitalinstrument må ta tap proporsjonalt for at dei skal godkjennast som eigenkapital i regelverket. Kompleks materie, så la oss legge den litt på is, og oppsummere kort: EBA i Paris seier at sparebankane sin eigenkapital kanskje ikkje tilfredsstiller krava til å kategoriserast som eigenkapital i regelverket.

Har dette noko å seie? Bankane vil uansett framleis vere det dei er i dag: solide og godt kapitaliserte. Om europearane vurderer at eigenkapitalbevis ikkje er godkjende instrument, vil ein heller ikkje vere i brot med norsk lov på kort sikt, men på lenger sikt kan det bli problem for Noreg for å ikkje følje pålegga frå kontinentet.

Regjeringa sette dermed ned eit utval for å vurdere kapitalstrukturen i sparebankane, etter nokre brev fram og tilbake, i august 2023. Utvalet var leia av Tore Bråthen, og med på laget hadde han Fridtjof Berents, Joar Johnsen, Marianne Olssøn og Karin S. Thorburn. Mandatet er for langt til å gjengi (sjå side 14-15 i NOUen), men i korte trekk skulle dei vurdere vurdere kapitalstrukturen og kome med forslag som kunne gjere at denne tilfredsstiller europearane sine krav. Dei skulle óg gjere greie for regelverket for kundeutbytter og avveiing mellom dette og gåver til allmennyttige forhold.

Med andre ord: Regjeringa har ikkje bestemt noko, men bede om råd, og fått dette. Rapporten inneheld forslaga til utvalet. Den er no sendt på høyring, med høyringsfrist 3. februar 2025. Deretter skal høyringssvara behandlast, og det skal vere  eit mål å implementere eventuelle lovendringar innan sommaren 2025.

Men meir om innhaldet. Dette er forslag som påvirkar investorar i norske sparebankar. På marginen litt negativt, i det korte bildet, men kanskje ikkje nødvendigvis i det lengre. Dei to hovudmomenta eg vil diskutere i dagens blogg er 1) kapitalstrukturen, og 2) kundeutbyttet.

Kapitalstrukturen i norske sparebankar

La oss sjå på kapitalstrukturen først, då det er viktig å forstå denne for å forstå kundeutbyttet. Sparebankane var opprinneleg, i motsetnad til forretningsbankar, eigd av samfunnet. Kapitalen som stifta dei gav ingen enkeltpersonar eigarskap til banken. Derimot skulle overskotet frå drifta behaldast til vidare drift og vekst, eller delast ut som gåver til lokalsamfunnet. I byrjinga var fokuset på å hjelpe dei fattige og trengande, ofte med eit moralsk eller religiøst innslag: på Voss (anno 1800-og-noko) sat enka etter den lokale landhandlaren med monopol på spritsal. Sparebanken betalte då faste bidrag for at ho ikkje skulle selje sprit i bygda. Det har óg vore vanleg å gi til samfunnsbyggande formål. Bidrag frå sparebankane har vore med på å finansiere gjenreisinga av Nidarosdomen, Nasjonalgalleriet i Oslo og Naturhistorisk museum i Bergen.

Figur: Gåver frå sparebankar og sparebankstiftingar, i 2015-kroner (høyre akse) og som andel av norsk økonomi (venstre akse)
Kjelde: NOU 2024:22

Framleis er det 30 sparebankar i Noreg som føljer denne modellen, og er 100% eigd av samfunnet. Dette var stort sett modellen for sparebankane frå Christiania Sparebank (i dag DNB) vart stifta i 1822 og fram til 1988. Då opna ei lovendring for å utstede grunnfondsbevis. Desse skulle bidra til samfunnskapitalen / grunnfondskapitalen, men betale ei rente som var knytta til banken sitt resultat, med klare parallellar til utbytte i aksjemarknaden.

Dei påfølgande 20 åra vart det gjort forskjellege tilpasningar, før ei større lovendring i 2009. Då blei «grunnfondsbeviset» byta ut med «eigenkapitalbevis», og skilnaden mellom dei to typane eigenkapital var gjort tydelegare. I dag har me framleis desse to klassane: grunnfondet, eller samfunnskapitalen, som tilhørar fellesskapet. Og eigarandelskapitalen som tilhøyrar investorane som har kjøpt eigenkapitalbevis.

Figur: Ulike modeller for kapitalstruktur i sparebanker
Kjelde: NOU 2024:22

I dag har me 53 sparebankar her i landet som har utstedte eigenkapitalbevis (b+c i figuren over). Samfunnet kan ha sin eigarandel i desse bankane direkte gjennom grunnfondskapitalen (b) eller både gjennom grunnfondskapitalen, men óg som eigar av eigenkapitalbevis gjennom ein sparebankstifting (c). Sistnevnte kan ha kome i stand gjennom konvertering av grunnfondskapital til eigenkapitalbevis. Den fjerde modellen er å konvertere banken til ein aksjesparebank, der all kapitalen blir aksjekapital, og samfunnet eig delar av aksjekapitalen gjennom ei stifting (d i figuren over).

Eigarbrøken viser prosentdelen av banken sin eigenkapital som tilhøyrar investorane. Som figuren under er det stor variasjon i eigarbrøkar. Årsresultatet blir delt proporsjonalt mellom grunnfondet og investorane i henhold til denne brøken.

Figur: Eigarbrøkar i norske sparebankar (%)
Kjelde: NOU 2024:22, ORBOF

At ein bank har høg eigarbrøk betyr altså ikkje nødvendigvis at samfunnet har «solgt seg ut». SpareBank 1 Ringerike-Hadeland er eit godt døme. Banken har landets høgaste eigarbrøk: 97,34% av eigenkapitalen er eigd av investorane. Men av dei 15,65 millionar eigekapitalbevisa er det tre sparebank-stiftingar som eig mesteparten (10,1 millionar bevis). Samfunnet eig altså ikkje berre grunnfonds-delen av eigenkapitalen, men óg dei børsnoterte bevisa. Ein fordel med ei slik løysing kan vere at stiftingane då får utbetalte utbytter, og det kan vere nyttig å ha kapital i bakhand dersom banken i framtida får problem og må hente inn ny kapital gjennom å selje nye eigenkapitalbevis.

Når banken går med overskot, og norske bankar har generelt hatt gode tider, blir desse resultata delvis distribuerte. La oss bruke Sparebanken Vest sitt 2023-resultat som eksempel (vist under).

Figur: Fordeling av Sparebanken Vest  sitt 2023-resultat
Kjelde: Sparebanken Vest kvartalspresentasjon, Q1 2024

Som vist i figuren er eigarbrøken / investorane sin eigarandel på 40,7%. Dermed går denne andelen av resultatet (1,40mrd av 3,44mrd) til investorane. Delar av beløpet blir utbetalt som utbytte, medan resten blir lagt i banken, i det som heiter utjevningsfondet. Denne kapitalen har vore tiltenkt å skulle brukast til utbytter (eller renter på det som før heitte grunnfondsbevis), og jamne ut desse, i år som ikkje var like gode. Samfunnet sin andel av resultatet, blir i dette tilfellet brukt til kundeutbytte, gåver og auka eigenkapital. Me kjem straks attende til kundeutbyttet.

Investorane si «støtpute». Her kjem me inn på EBA sitt problem, og utvalet sitt forslag. I gjeldande norsk lov er det slik at dersom banken har negativt årsresultat, skal tapa dekkast først dekkast av utjamningsfondet og grunnfondet + gåvefondet. Om desse fonda blir spist opp, vil tapa tære på overkursfondet og kompensasjonsfondet (overkursfond for grunnfondskapitalen), før den vedtektsfesta eigerandelskapitalen står i fare.

Figur: Tapsfordeling i sparebankar
Kjelde: NOU 2024:22

La oss ikkje dvele for mykje ved definisjonane og innholdet i desse fonda. Poenget er at investorane sin kapital, merka i blått i figuren over, tek i første omgong mindre tap enn samfunnet sin kapital. Det er dette som ofte har  blitt omtala som støtputa til eigekapitalbeviset og det er denne manglande proporsjonaliteten dei ikkje er så begeistra for hos EBA i Paris. Jo mindre utjamningsfond, samanlikna med grunnfond, jo større er denne støtputa for eigenkapitalinvestorane.

Figur: Eigarbrøkar og utjamningsfondet sin storleik som andel av (utjamningsfond + grunnfond + gåvefond). Større forskjell mellom blå og raud søyle = større støtpute.
Kjelde: NOU 2024:22

Fire alternativ vart vurderte av utvalet.

1. Begrense / nekte utbyttebetaling for å bygge opp utjamningsfond hos bankar. Med dette alternativet blir støtputa mindre og investorane må ta eit relativt større tap, tidlegare enn i dag. For å få dette til, måtte enkelte bankar vore nekta utbytter, nokre i fleire tiår. Det er uansett tilnærma umogleg å oppnå symmetri i kapitalstrukturen og tapsrekkefølga her. Utvalet anbefala ikkje denne løysinga.
2. Endring i prioritetsrekkefølgja i eksisterande struktur, for å sikre proporsjonal tapsfordeling. Ein kan gjere ei lovmessig endring som gjer at dei forskjellege delane av eigenkapitalen tek proporsjonale tap. Utvalet meiner likevel at ei slik løysing vil videreføre unødvendig kompleksitet i kapitalstrukturen.
3. I utvalet sin foreslåtte modell, strukturerer ein grunnfondet tilsvarande eigarandelskapitalen. Dette reduserar kompleksitet og gjer kapitalstrukturen likare dei me ser i vanlege aksjeselskap. Tap blir i modellen teke proporsjonalt mellom grunnfond og investorar. I modellen vil grunnfondet bli tildelte «syntetiske» grunnfondsandelar. Desse tilsvarar eigenkapitalbevis, men er ikkje omsett på børs. Eigarbrøken vil bli rekna ut som eigenkapitalbevis delt på summen av eigenkapitalbevis og dei syntetiske grunnfondsandelane
4. Omdanning av grunnfondskapital til eigarandelskapital, slik at banken består av kun eigarandelskapital. Dette blir uansett svært likt ein aksjesparebank, og utvalet går ikkje inn for denne modellen.

Figur: Eksisterande og foreslått kapitalstruktur i sparebankar ("eierandelsmodellen") (øverst), samt dagens kapitalstruktur samanlikna med aksjesparebank (nederst)
Kjelde: NOU 2024:22

Konsekvensane kan vere både positive og negative for investorar, avhengig av perspektiv.

For det første virker det opplagt negativt å miste støtputa. Samstundes kan det vere to innvendingar mot dette: 1) bankane har i mange år klart seg godt og hatt låge tap. Denne airbagen har dermed ikkje vore i bruk særleg ofte. Og 2) dersom ein bank går på ein kjempesmell og får problem, kan det innvendast at kanskje det meste av eigenkapital blir tapt uansett, og at det denne støtputa dermed ikkje har all verdas effekt. I tilfeller der banken tek tap, utan å havne i krise, har støtputa likevel ein verdi.

Eit eksempel er Tysnes Sparebank, som hittil i år (per tredje kvartal 2024) har levert eit resultat på -49,3m  kroner. Etter all sannsynlighet vil altså banken måtte fordele eit tap på bøkene ved nyttår. Banken har i dag ein eigarbrøk på ~54%, men utjevningsfondet er berre 13% av «førstelinja mot tapa» (utjevningsfond + grunnfond + gavefond). Med andre ord ligg investorane an til å ta ein mindre andel av tapet enn om den nye modellen var innført.

For det andre kjem ikkje utvalet med noko anbefaling om endring i representasjon. Uavhengig av eigarbrøk får investorane i dag maks 40% av medlemmene til generalforsamlinga. Det er dette som er hovudårsaka til at fusjonar i sparebankverda tek tid: ein kan ikkje presse dei gjennom med kapitalmakt, men dei må skje ved at fleirtalet / samfunnet sine representantar er samde om dette. Utvalet har vist til at dette ikkje har vore ein del av mandatet, sjølv om dei óg skriv at støtputa historisk har vore sett på som ein kompensasjon for svak representasjon og lite makt i generalforsamlinga.

Eit anna moment i den nye modellen er at ein kriseemisjon vil bidra til høgare utvanning av grunnfondet enn tidlegare. Alt anna likt er dette negativt for grunnfondet, og positivt for oss som investorar. I ein kriseemisjon der banken treng pengar, vil grunnfondet vere ein passiv part, som allereie er fullinvestert i banken. Dersom samfunnet skal skyte inn pengar i emisjonen, må det skje ved at ein tidlegare har konvertert grunnfond til eigenkapitalbevis. Nokre av desse kan ha blitt seld vidare, eller gitt stiftinga utbytter, slik at den har kapital til å delta i emisjonen.

Under har eg lagt ved eit reknestykke frå Norne Securities, som har sett på nokre historiske emisjonar. Då Sparebanken Vest henta pengar i 2015, skjedde dette til rabatt. Men der nye pengar kom inn til ein rabatt, vart grunnfondet vidareført til bokført verdi. Med den nye modellen, der grunnfondet har «syntetiske» andelar på linje med eigenkapitalbevis, ville utvanninga ved å ikkje delta i ein emisjon ha vore større. Dei grå cellene viser eigarbrøk etter emisjon, med dagens modell (25,6%) og ny modell (31,0%). Dette er ein fordel for oss investorar, men ei ulempe for samfunnet som eigar. Det gir óg insentiv til å opprette ei stifting og få kapital ut av banken, for å hindre ein slik situasjon.

Figur: Sparebanken Vest sin emisjon i 2015. Eigarbrøk før og etter, med eksisterande og foreslått modell for sparebankar sin kapitalstruktur
Kjelde: NOU 2024:22

Kundeutbyttet

Kundeutbyttet var nok ikkje tiltenkt ei sentral rolle i drøftinga, men har fått mykje merksemd den siste veka. Når det har vore tala om at sparebankane kan nektast å betale utbytte, er det altså kundeutbytte dette handlar om, ikkje utbyttet me som aksjonærar mottek.

For å forstå kva kundeutbyttet er, tek me ein ny titt på Sparebanken Vest si disponering for fjorårets resultat. Dersom samfunnskapitalen held att ein større andel av resultatet sitt enn eigarandelskapitalen, vil me få ei skeivdeling. Investorane sin appetitt på utbytte er høg, medan skulekorpset og fotballaget treng kanskje  ikkje nye klarinettar og draktar kvart einaste år. Samfunnskapitalen vil soleis med tida eige meir og meir av banken, og investorane vert utvatna. Særleg kjipt er det når dette skjer medan banken er prisa til over bokført eigenkapital.

For å motvirke dette, blei det i 2009 lagt til rette for at bankane kunne bruke gåvemidlane til kundeutbytte. Ein definerte altså at det å gi pengar tilbake til eigne kundar er ei gåve til samfunnet. Ettersom dette skal vere nokonlunde skattenøytralt (eg er glad for at eg ikkje kan alle detaljane her, men les gjerne Skattedirektoratet si bindande forhåndsuttale BFU 9/2019 for meir informasjon), er kundeutbyttet fradragsberettiga for bankane.

Figur: Fordeling av Sparebanken Vest  sitt 2023-resultat
Kjelde: Sparebanken Vest kvartalspresentasjon, Q1 2024

Det er delte meiningar i bank-Noreg om kundeutbyttet. DNB og SpareBank 1 Sør-Norge (aksjesparebank) har ikkje høve til å betale dette (med skattefradrag), og har vore blant dei kritiske røystene. Dei 9 bankane som i dag har innført kundeutbytte får óg ein god merkevare-effekt, i tillegg til skattefradrag, som alt anna likt nok kjem godt med i konkurransen om kundane. I rapporten viser utvalet til at «en markant økning i kundeutbytte på bekostning av andelen som deles ut i gaver fra bankene» og lister opp fem punkt dei meiner er problamtiske. Dei meinar at kundeutbyttet…

1. … reduserer evne til å finansiere andre gåver
2. … skapar forventning om jamnlege utdelingar, og kan spille inn på banken sin soliditet
3. … kan føre til at overskot blir ført ut av banken sitt heimedistrikt
4. … gjer prisane på utlån og innskot mindre transparente
5. … gir ein fordel til eigenkapitalbevis-eigarane, på bekostning av samfunnskapitalen

Utvalet vurderte alternative løysingar: å berre tillate kundeutbytte i banken sin heimkommune, å begrense storleiken på kundeutbyttet, eller fjerne det heilt. Dei valgte sistnemde.

Figur: Kundeutbytter og gåver frå bankar som har kundeutbytter (NOKm, venstre akse og andel kundeutbytte av total, høgre akse)
Kjelde: NOU 2024:22

I denne delen av rapporten er eg delvis einig og delvis ueinig med argumentasjonen. Ja, kundeutbyttet er ein prioritering framfor andre gåver, men når resultata er høge, har eg stor forståing for at det kan vere vanskeleg å finne dei gode sakene å finansiere. Det var trass alt ein av grunnane til at kundeutbyttet vart innført i si tid.

Det fremstår litt søkt at det skal påvirke banken sin soliditet. Det nærmaste alternativet er å gi pengane i gåver, og den kan heller ikkje trekkast tilbake om banken får problem. At overskot blir ført ut av heimdistriktet og at dette er ikkje er god sparebank-tradisjon, er óg noko utvalet vektlegg. Eg har delvis sympati med argumentet, men samstundes: kva er sparebank-tradisjon? Kor er verdiane skapt, og kva samfunn har rett på dei? Når eksempelvis Sparebanken Vest lånar ut pengar i Oslo via Bulder Bank, og bidreg eit overskot - kan Oslo-kundane då få att noko av dette overskotet, som trass alt er skapt frå deira rentebetalingar óg, som kundeutbytte?

Tradisjon handlar om bevaring, men sparebankane er i ei endring som ikkje let seg stogge. Det me tenker på som sparebank-tradisjon kjem frå ei anna tid og eit anna samfunn. Nokre kjerneverdiar kan me ta vare på, men på mange områder er det omgjevnadane som tvingar fram endring. Sparebankar anno 2024 er påverka av makroøkonomi, teknologi og regulering. På det makroøkonomiske planet har me nærast ikkje hatt lånetap på boliglån dei siste 30 åra, og mange sparebankar tilbyr dette over heile landet. Ein tenkjer på det som eit nærast risikofritt produkt (famous last words, eg veit) Marknadsområder overlappar og verdiar skapast utanfor heimbygda. Dette er godt hjulpe av IT-løysingar. Dette har vorte noko alle bankar må forholde seg til, og det gir ikkje berre inntekter, men óg kostnader. Dermed slår bankar seg saman til større einingar, som viskar bort skiljet mellom banken og heimbygda enno meir. Globalisering og auka reguleringspress bidreg yttarlegare til dette kostnadspresset. Det er dyrt å sikre seg mot den aukande trusselen for svindel og kvitvasking aukar. Og det er mange konsulentar som skal involverast når komplekse EU-regelverk skal implementerast.

Utvalet leverte rapporten for å løyse ei utfordring med at norske eigenkapitalinstrument ikkje oppfylte krava til den europeiske tilsynsmyndigheiter. Det har dei klara, og eg trur at forslaget til ny kapitalstruktur kjem til å verte implementert. Eg er litt meir ueinig i diskusjonen og analysen rundt kundeutbyttet.  Her vil det koma kritiske innspel, og eg er litt meir usikker på utfallet her. På den andre sida er det heller ikkje altfor mange bankar som har teke det i bruk, så kanskje det reduserar forsvaret for ordninga. Eg tykkjer óg at ein burde drøfta litt meir kring eigarskap og investorane sin representasjon i generalforsamlinga. Sjølv om eg har høyrd utvalsmedlemmer seie at dette ikkje var ein del av oppdraget, har det likevel å gjere med totaliteten av pakken. Som investor gret eg for mi sjuke mor her, eg veit.

Noverande forslag reduserarar forskjellane mellom sparebankar og aksjesparebankar, og gir kanskje nokre insentiv for omdanning. Men utan endringar i investorane sin representasjon held forslaget fast på oppkjøpsvernet, og sørger for at majoritets-stemma i banken er kontrollert av samfunnet.

I det store biletet må me alle tilpasse oss verda rundt oss, litt etter litt, anten me vil eller ei. Norske bankar er veldrivne og leverar gode tal, og det er ingenting i rapporten og forslaga som endrar på det. Dette trur eg dei vil gjere, uavhengig av kva kapitalstruktur ein vel her.  Uavhengig av om samfunnet eig gjennom grunnfond eller stifting. Uavhengig av om kundeutbyttet består. Norske sparebankar har eksistert som ein insitusjon i 202 år, og rapporten aktualiserar eigenskaper som me kanskje må endre på i lys av samtida. Til 300-årsjubilea er kanskje «spare» borte frå namna, men som investor vil eg framleis investere i desse institusjonane.

Vedlegg: "Sparebankutvalget - hva blir konsekvensene". Webinar i regi av Wikborg Rein. Gjennomgang av rapporten ved utvalgsmedlem Joar Johnsen, Kommentar fra Borea Asset Management v/ Magnus Vie Sundal (34:15) og Carnegie v/ Johan Ström (47:00)

Med vennlig hilsen
Magnus Vie Sundal, CFA
Porteføljeforvalter, Borea Asset Management