Den korte oppsummeringa

Borea Nordisk Utbytte er ned 7% hittil i år, medan sparebankindeksen er marginalt opp, og MSCI sin nordiske finansindeks, målt i NOK er ned 9%. Halvparten av nedturen skuldast valutaeffektar, der den norske krona har styrka seg, og om lag halvparten av fondet sine investeringar er i SEK, DKK og EUR.

Bankane har tidvis stige på børs, då optimismen knytta til høgare renter har vore større enn frykten for økonomisk nedtur. I det siste har likevel sparebankane falle litt tilbake, etter noko skuffande Q1-resultat. Forsikringsbransjen har møtt mest motvind, først frå AI-frykt og deretter frå stagflasjonsfrykt. Me meiner at særleg forsikringsbransjen har godt innhentingspotensiale, og at avkastningspotensialet i storbankane óg er godt. Me har vore forsiktige med norsk boliglånseksponering, og vekta oss mot sparebankane med meir diversifiserte inntekter. I lys av siste tids kursfall har prisinga vorte meir attraktiv.

Samstundes som fondskursen har falle, ser me at resultatforventningane til selskapa i porteføljen samla sett har auka. Dermed blir fondet no handla på ein lågare prisingsmultippel enn før. Me starta fondet fordi me opplever at nordiske finansaktørar er godt posisjonerte for å gi god, langsiktig inntening og avkastning. Det tykkjer me framleis.

Borea har investert i finansbransjen i mange år. Borea Obligasjon vart starta i 2019, etterfulgt av spesialfondet Borea Utbytte i 2020. Etter stor suksess starta me Borea Nordisk Utbytte i 2024. Desse to fonda toppa Finansavisen si oppstilling av beste norske aksjefond i 2025, og endte året med hhv. +38,7% og 47,1% avkastning. Borea Utbytte blei óg nyleg kåra til beste nordiske long-only aksjehedgefond.

Der 2025 var eit festår i finansnæringa, og i finansaksjar, har 2026 vore tyngre. Hittil i år har «sparebankindeksen» gitt 1,4% avkastning, etter ein oppgong på ~11% og påfølgjende tilbakefall. MSCI sin nordiske finansindeks, målt i norske kroner, er ned 9%. Borea Utbytte er opp 2% i år, medan Borea Nordisk Utbytte er ned 7%. I dag ser me litt nærmere på kva som ligg bak, og deler nokre tankar om vegen vidare.

Borea Nordisk Utbytte investerar i nordiske finansaksjar. Me pleier å dele investeringane inn i fire grupper: 1) sparebanker, 2) nordiske storbanker, 3) forsikringsselskap og 4) nisjebankar og anna. Hittil i år har om lag halvparten av investeringene vore børsnotert på Oslo Børs, og målt i norske kroner, medan resten er fordelt på børsane i Stockholm (SEK), København (DKK) og Helsinki (EUR). Borea Utbytte investerar derimot per i dag berre i norske bankar + Nordea, og har difor lågare valutarisiko.

Her oppstår den første årsaken til nedgongen i Borea Nordisk Utbytte hittil i år: med stigende oljepris, høgt inflasjonstrykk og auka rentebane, har den norske krona styrka seg mot svenske og danske kroner, og Euro. Tilsvarande har desse valutaene svekka seg mot norske kroner, i størrelsesorden 8,5-9,0% hittil i år. Dermed har altså investeringar i desse valutaene vorte mindre verdt, målt i norske kroner. Med om lag halvparten av Borea Nordisk Utbytte i SEK, DKK og EUR, har valutasvingningane trukke fondet si avkastning ned med i overkant av 4 prosentpoeng i 2026. Eller sagt på ein annan måte: litt over halvparten av den negative avkastninga hittil i år kjem frå valutaeffektar.

Valutakursar er notorisk vanskelege å spå, og over tid har me ikkje noko syn på at enkelte av dei nordiske valutaene skal styrke eller svekke seg langsiktig mot dei andre. Med andre ord: me trur ikkje fortsatt svekking vil vere eit vedvarende problem over lang tid. Medan valutakursar har meir å sei på kort sikt, blir effektene mindre i eit lengre perspektiv.

Marknaden har vore prega av eit svingande makrobilete. I januar og februar var det «HALO»-trenden som dominerte. «HALO» står for «Heavy Assets, Low Obsolence», altså kapitaltunge saker som ikkje så lett kan bytast ut. Etter AI-eufori i 2025 var starten på året prega av frykt for disrupsjon, og investorane føretrakk det som ikkje lett kan erstattast av AI. Sjølv om bankar er meir digitale enn fysiske, er dei tungt regulerte, og relasjonar er framleis viktige. Me kan argumentere for at AI representerer både eit potensiale for effektivisering, men óg ein trussel for næringa gjennom mellom anna meir effektiv datakriminalitet. Responsen på børs var derimot ikkje altfor stor, eine eller andre vegen. Forsikringsbransjen blei derimot trukke litt ned i starten av året, med eit tilbakevendende tema om AI og bilforsikring.

Då det amerikanske forsikringsselskapet Lemonade introduserte halv pris på forsikring for sjølvkøyrande biler, skapte det frykt for svakere inntening óg i nordiske forsikringsselskap. Me har hele tida meint at dette er overdriven frykt: for det første trur me det vil ta lang tid å rulle ut et slikt produkt i Norden. Sjølvkøyringa må bli enda betre, tilpassast nordiske forhold og få regulatorisk godkjennelse. Det er heller ikkje gitt at ein vil kunne droppe bilforsikring sjølv om bilane køyrer sjølv. Trass i at antall bilulykker har vore fallande lenge, har antall bilskader og kostnad per skade auka. Og vidare: i forsikringsbransjen kan me óg teikne eit positivt bilete av AI-driven effektivisering, og svindel-avdekking.

Mars kom med krig og ei brå vending i marknaden. Vekst og forventningar om gradvis lågare renter, snudde til stagflasjonsfrykt. Iran-krigen har bidrege til høgare energiprisar og vil gradvis bidra til meir prispress. Det har óg senka vekstforventningar, særleg til energi-importerande økonomiar. Inflasjon blir vanlegvis møtt med høgare sentralbankrenter, og forventningane til framtidig rentenivå har løfta seg, både i USA, Europa og Norden.

Utsikter til lågare vekst og potensiell stagflasjon senka initielt dei fleste marknader utanom Noreg, kor Oslo Børs steig i takt med oljeprisen. Mot slutten av månaden løfta Norges Bank både rentebanen og stemninga rundt bankana på børs. Der lågare vekst og høgare renter kan bidra til auka tap og lågare etterspurnad etter lån, kan høgare renter óg betre innteninga i næringa. Unntaket er for forbrukslånsbankane, der me har opplevd ei særleg svak utvikling i år. Desse utgjeg imidlertid ein mindre del av portefølja. Rundt sparebankene opplevde me eit positivt fokus, og det er godt mogleg at kursoppgangen blei forsterka av investorar som skulle reinvestere utbytter.

Forsikringsbransjen blei derimot tynga enda meir. Utsikter til høgare prisvekst gav frykt for auka erstatningskostnader, i form av høgare priser på byggematerialer og bildelar. Videre kan ein argumentere at forsikring er såpass stabilt at det nesten kan samanliknast med fastrenteobligasjonar, og at verdien av denne kontantstraumen skal falle ved auka renter. Kanskje ikke synspunktet eg personleg er mest einig med, men det er no ei av historiane som sirkulerer.

I april og mai ventar marknaden framleis på nyhende om konflikten i Midtøsten. Meldingane er mange og varierte. Me ser at teknologi atter ein gong har kome i vinden, etter gradvis oppjusterte innteningsestimat og i kjølvannet av eit kursfall tidligere i år. Mai har vore ein svak månad, særleg for sparebankane. Sjølv om dei framleis tener godt, viser resultata frå første kvartal at det er sterk konkurranse om norske boliglån, og fleire bankar har falle rundt 10% frå sine nylege toppnoteringar på børsen. Også storbankar har blitt litt tynga av det me opplever som generell bekymring for global økonomisk vekst, i ei tid der begrensa oljetilbod påverkar prisane på oljeprodukt og etter kvart kan true økonomisk vekst. Dei siste dagane har derimot pilane peika oppover att.

Forsikringsnæringa har óg, atter ein gong, vorte tynga, no av ein dom frå dansk høgsterett. Denne har gjort at selskapa har teke auka avsetningar for framtidige erstatningskrav. Marknadsverdien har likevel falle meir enn dei kunngjorde avsetningane, og dersom selskapa har rett, har kanskje investorane vore i overkant pessimistiske.

Dette er altså den observerte børsutviklinga og historiane som har versert i, og prega, marknaden. Me har i heile 2026 halde ein litt låg vekt i norske sparebankar, og heller vekta oss mot dei større nordiske bankane og forsikringsselskapa. Med fasit i hand skulle me sjølvsagt hatt mindre forsikringseksponering i denne perioden. Men kva som skjer på kort sikt er vanskeleg å seie, og me prøver til einkvar tid å setje saman porteføljen med fokus på inntening, innteningsvekst, børsprising og diversifisering, for å nemne nokre av dei viktegaste faktorane.

Det bringer oss til neste del: kva viser tala og korleis ser me på investeringane våre i dag.

Sparebankane har som nemnt hatt ein god start på børsåret, men med nokre tyngre veker no nyleg. Som venta viste Q1-tala at renteinntekter har falle frå Q4-25 til Q1-26 (graf under). Vidare har pengemarknadsrenta auka i påvente av rentehevingene, medan bankane sine rentehevingar først trår i kraft frå juli (2 månaders varslingsfrist). Dette, saman med sterk konkurranse i den norske boliglånsmarknaden, gir eit midlertidig press på rentemarginane i Q2 (graf under). I det store biletet er innteninga likevel god (graf under), og me trur denne vil bli betre i andre halvår, når rentehevinga(ne) blir sette i verk.

I påvente av dette har me vore lågare vekta mot næringa, men følger den tett og vil vekte oss vidare opp dersom prisinga fell litt meir. Sparebankane er ned om lag 10 prosent på børs sidan forrige topp. Innen sparebankene har me óg vekta oss mot dei som har meir diversifiserte inntekter utover boliglån.

Storbankane leverte betre Q1-tall, og marknaden priser inn rentehevingar både frå den Europeiske sentralbanken og svenske Riksbanken. Dette trur me kan bidra til styrka marginar óg hos dei nordiske storbankane. Me ser ein trend til litt betre estimat-endringar hos dei nordiske storbankane enn sparebankane etter Q1 (graf under).

Her finn me óg litt større diversifisering i utlånsporteføljene, og i inntektsmiksen generelt, enn i sparebanknæringa. Risikoen er at me ser litt svakare økonomiske veksttendenser, særleg i Finland. Men óg i Sverige let den positive veksthistoria vente litt på seg. Samstundes rapporterar bankane i regionen generelt svært låge tap.

Trass i svak utvikling på børs hittil i år har me framleis sterk tru på forsikringsbransjen. Medan den makroøkonomiske utviklinga har bidrege til å tynge børskursane, opplever me at bransjen rapporterer gode resultat. Q1 var det sterkaste førstekvartalet for næringa på 10 år. Og trass i at me nok er ferdig med den største reprisinga, trur me bransjen framleis kan levere gode tal i åra som kjem. Under viser me nokre grafar frå ABG Sundal Collier, med deira anslag på årleg resultatvekst og prismultiplar.

På prisingsmultipler ser me óg at bransjen er ein av få som prisast nokonlunde på, eller under, historisk snitt. Der det har vore press på lønnsemda den større internasjonale forsikringsmarknaden, har me førebels ikkje sett teikn på at dette smittar bredt over til Norden.

Blant nisjebankane har me framleis låg vekt i Pareto Bank, som fortsatt har høg eksponering mot utsette næringar. Me har gradvis auka eksponeringa mot NOBA (Nordax + Bank Norwegian) og Enity (tidligere Bluestep og Bank2). Begge har falle kraftig på børs i år, med bakgrunn i marginpress og høgare tap. Me tykkjer likevel bankene ser interessante ut som langsiktige investeringscase og meiner at prisinga har vorte attraktiv.

Me er positive til inntenings- og avkastningspotensialet i fondet, sjølv om marknaden er umogleg å spå på kort sikt. I grafane under har me brukt fonds-samansetninga, saman med konsensus-estimat, til å rekne ut venta inntening per fondsandel. Der kursen per fondsandel har falle 7% hittil i år, ser me at forventa inntening per andel er opp 4%. Her har me óg målt inntjening i NOK, slik at me tek hensyn til valuta-motvinden. Når prisen fell og forventa inntening stig, fell prismultippelen «pris/inntjening» (P/E).

Som grafen under viser, ligg fondet sin P/E (12m framoverskuende inntening) på 11,9x. Dette er ein nedgong frå litt over 13x ved inngongen til året, og reflekterer mellom anna den fallande risikoappetitten i marknaden. Prisnivået er på linje med det me såg i november og i fjor sommar.

Strategien til fondet er som før: me skal eige selskap i finansbransjen som er godt posisjonert og tener gode pengar. Me opplever ikkje at finansbransjen, og selskapa me har investert i, står ovanfor dramatiske endringar, sjølv om investorane sin risikoappetitt har vore dårlegare i år enn i fjor. I det lange løp skal utviklinga på børsen reflektere verdiane bedriftene skaper for oss aksjonærar. Og verdiskapinga - den er framleis god.

Med vennlig hilsen
Magnus Vie Sundal, CFA
Porteføljeforvalter, Borea Asset Management